Челябинский девелопер «АПРИ» выходит в новые регионы и на биржу

В конце июля инвесторов ждет первичное размещение акций девелопера «АПРИ». Аналитики департамента ECM "Юнисервис Капитал" подготовили обзор о текущем состоянии бизнеса эмитента, потенциале его развития и перспективах для будущих акционеров.

ПАО «АПРИ» – лидер строительной отрасли Челябинской области по объему возводимого жилья – объявило об открытии книги заявок с 22 июля по 29 июля. Начало торгов на бирже – 30 июля. 

Предварительно девелопер озвучил следующие параметры:

• Формат сделки - cash-in, деньги будут направлены на дальнейшее развитие компании.
• Инвесторам будут предложены акции дополнительного выпуска (115,2 млн обыкновенных акций компании номиналом 1 рубль каждая), который был зарегистрирован Банком России 25 июня 2024 года.
• Для первичного размещения «АПРИ» выделит 5-10% от капитала (500-1000 млн. рублей). 
• Диапазон цены за 1 акцию: 8,8 – 9,7 руб., что соответствует капитализации 10 – 11 млрд руб.
• Мажоритарный акционер принимает на себя обязательства, ограничивающие отчуждение акций в течение 180 дней после завершения IPO.
• Планируется подключение механизма стабилизации в объеме 10% от размера IPO, который будет действовать на протяжении 30 дней с момента начала торгов.
• В случае принятия компанией соответствующего решения о проведении SPO эмитент намерен предложить оферту акционерам, участвовавшим в IPO и сохранившим позицию в бумаге на протяжении года. У таких акционеров появится возможность приобрести 50% текущей позиции в бумаге по цене первичной сделки.
• Ожидается включение акций во второй (котировальный) уровень листинга и в Сектор роста Мосбиржи.
• Организатор размещения — ООО Инвестиционная Компания «Иволга Капитал», именно она проведет предварительный сбор заявок.
• Предложение будет доступно в том числе для физлиц, а также для российских институциональных инвесторов. Подать заявку на приобретение акций можно будет через ведущих российских брокеров.

Подробнее об эмитенте

ПАО «АПРИ» является основным юрлицом группы компаний, в структуре которой 23 «дочки», и техническим заказчиком девелоперских проектов. Группа была основана в 2014 году и специализируется на проектах строительства жилья в рамках комплексного освоения территории.

Среди завершенных проектов:

• Микрорайон «Парковый-2» (г. Челябинск) 185 тыс. кв. м жилья, 22 многоэтажных дома. Проект завершен в 2019 году.
• «Чурилово. Квартал у озера» (г. Челябинск) – 11 многоэтажных жилых домов, 76 тыс. кв. м. Проект завершен в 2021 г.
• Клубный поселок «ТвояПривилегия» (г. Челябинск) – флагманский проект, 640 тыс. кв. м. Концептуальный загородный жилой комплекс с развитой инфраструктурой (на территории ЖК есть поликлиника, школы и детские сады, места для отдыха и досуга, магазины). Первая очередь сдана в 2022 году, сроки реализации второй очереди – 2021-2026 годы.
• «Парковый-Премиум» (г. Челябинск) – 20 десятиэтажных многоквартирных жилых домов общей площадью более 170 тыс. кв. м. (уже введено 14 домов площадью более 130 тыс. кв. м.). Сроки реализации – 2021-2025 годы.

С 2022 года компания расширила свою географию, запустив проекты в г. Екатеринбург (масштабирование флагманского проекта «ТвояПривилегия»), на о. Русский Приморского края (приобретены права аренды земли для строительства около 78 100 кв. м.) и в Краснодарском крае (в 2023 году создано совместное предприятие с целью реализации «значимого инвестиционного проекта»).

В 2023 году компания приступила к реализации проектов в коммерческом секторе: индустриальные парки, мульти-курорты и другие перспективные направления. Первый проект в этом направлении запущен в Челябинске - развлекательный комплекс «ФанпаркЧиллябинск» на берегу Шершневского водохранилища, включающий в себя горнолыжный центр, гостиничный комплекс, парк аттракционов, фуд-корт, комплекс термальных бассейнов и прочее. Сроки реализации 2023 – 2026 годы.

В планах компании – кратный рост площади вводимого жилья в ближайшие несколько лет.

Источник: презентация компании.

Высокая потребность в финансировании и опыт на долговом рынке

С учетом такого объема строительства очевидно, что компания ищет всевозможные способы финансирования, особенно после запуска работы через эскроу-счета для жилищного строительства.  Только за период с 31.12.22 по 31.03.24 сумма финансового долга, согласно МСФО отчетности, увеличилась с 3,7 млрд руб. до 25 млрд руб., в том числе 16,5 млрд руб. числятся в краткосрочной задолженности, то есть подлежат гашению до 31.03.2025 года.  

Большинство из них, судя по расшифровкам, – это кредиты Сбербанка, выданные под проектное финансирование, и, если застройщик вовремя сдаст объекты, проблем с их погашением за счет эскроу-счетов не возникнет. Но средств на эскроу-счетах пока что недостаточно для полного погашения краткосрочного долга: согласно МСФО отчетности, 31.03.24 на эскроу-счетах находилось 8,6 млрд руб., еще 2,5 млрд руб. числилось на обычных расчетных счетах группы. Таким образом, в течение ближайшего года компании необходимо найти еще порядка 5,5 млрд руб. за счет продажи возводимых объектов и дополнительного привлечения финансирования как на долговом рынке, так и на рынке капитала.

В целом «АПРИ» хорошо зарекомендовала себя на облигационном рынке, предложив инвесторам за период с 2018 года 11 облигационных выпусков на общую сумму 5,1 млрд руб. В настоящее время в обращении находятся 6 выпусков с общим долгом на 31.03.24, включая проценты на сумму 3,7 млрд руб. Но этот источник финансирования становится все дороже (особенно на фоне постоянной риторики ЦБ о повышении ключевой ставки), да и показатели долговой нагрузки группы уже приближаются к верхним границам.

Чистый долг компании (с учетом денежных средств на эскроу-счетах) вырос с 1,8 млрд руб. до 11,1 млрд руб. Соотношение к 12-месячной EBITDA увеличилось с 1,5х до 2,7х. Показатель «Чистый долг / Собственный капитал» вырос более, чем в два раза: с 0,9 на 31.12.22 до 2,4 на 31.03.24. Поэтому рынок долгового капитала для «АПРИ», скорее всего, исчерпал свой резерв.

Сравнение с компаниями-аналогами

В этой ситуации логичным шагом для «АПРИ» является выход на IPO. Но насколько привлекательным будет предложение для инвесторов, и как привлеченные средства с рынка помогут группе? 

Чистая прибыль LTM на 31.03.24 составила 2,4 млрд руб., что дает диапазон оценки по мультипликатору Р/Е в размере 4,1-4,5х. Собственный капитал группы на 31.03.24 составлял 5,7 млрд руб., то есть мультипликатор Р/В находится в диапазоне 1,7-1,9х.  

Сравним это с другими девелоперами, чьи акции торгуются на бирже:

1. «ПИК»: крупнейшая российская девелоперская компания, реализует проекты в 12 регионах РФ с фокусом на Москву и Московскую область. Деятельность компании делится на два блока: производственный (производство бетона, арматурных сеток и мелкоштучных изделий - тротуарная плитка, бордюры); и строительный (строительство жилых и нежилых зданий, инженерные работы). Порядка 80% выручки складывается за счет строительной деятельности, остальная часть —предоставление различных услуг. Согласно стратегии, компания планирует расширять территориальную экспансию.
2. «ЛСР»: один из ведущих застройщиков в России, его бизнес сконцентрирован в Санкт-Петербурге, Екатеринбурге и Москве. В первых двух городах ЛСР занимает лидирующие места среди девелоперов. Как и у ПИКа, деятельность ЛСР разделена на два блока: производственный и строительный, на которых так же приходится порядка 90% выручки.
3. «Эталон»: один из крупнейших девелоперов в России. Компания фокусируется на строительстве жилья среднего класса в Санкт-Петербурге и Москве, в целом же охватывает 57 городов России. На строительный сегмент приходится порядка 90% выручки.

Расчетные сравнительные мультипликаторы «АПРИ» по текущим показателям достаточно высокие относительно аналогов или находятся с ними на одном уровне, не предоставляя так называемый IPO-дисконт. Вместе с тем, компания демонстрирует высокие темпы роста и можно делать расчет мультипликаторов на основании более высоких данных 2024 года, но их прогноз компания пока не привела.

Однако, учитывая озвученный прогноз компании по вводу 604,2 тыс. кв.м. жилья в 2025 году против 280,1 тыс. кв.м. в 2024 году (рост более, чем в 2 раза), мультипликаторы уже не выглядят завышенными.

Доходным подходом рассчитать стоимость не представляется возможным, поскольку в публичной плоскости прогнозов по финансовым показателям компания не предоставила.

О готовности девелопера к IPO

Дивидендная политика общества обещает инвесторам не более 50% от чистой прибыли по МСФО, но с ограничениями: достаточность прибыли общества по РСБУ (а в 2023 году чистая прибыль ПАО «АПРИ» составляла всего 381 млн руб., и формируется она за счет дивидендов от дочерних компаний), потребности группы в финансировании инвестиционных проектов и т.п. Учитывая значительные планируемые темпы роста, совет директоров компании при выплате дивидендов будет учитывать эти ограничения. 

Также стоит отметить проделанную эмитентом работу по корпоративному управлению. 

С 2019 года в компании действуют следующие положения:

• Положение о совете директоров (наблюдательном совете)
• Положение о единоличном исполнительном органе (о Генеральном директоре)
• Положение о ревизионной комиссии

В 2022 году компания приняла Положение о коллегиальном исполнительном органе (о Правлении).

В ходе подготовки к IPO компания разработала и утвердила в июле 2024 г. следующие документы:

• Положение о дивидендной политике 
• Положение о корпоративном секретаре 
• Положение о Комитете СД по аудиту 
• Положение о службе внутреннего аудита

Таким образом, в целом компания ключевым критериям для выхода на IPO удовлетворяет, основной вопрос по участию лежит в плоскости веры в исполнение компанией заявленных планов по росту ввода жилья фактически в 6 раз в 2025 году к итогам 2023 года и в 2 раза к планируемым итогам 2024 года. 

И второй важный момент — это доходность облигационных выпусков эмитента, которая составляет от 24% до 28,5% годовых на периоде от 1 года до 3 лет. Возникает резонный вопрос: если облигации эмитента потенциально за 2 года могут принести доходность от 50%, то обеспечит ли рост акций сопоставимый доход для инвесторов при минимальных дивидендных выплатах или их отсутствии?

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Обзор подготовлен аналитиками департамента ECM «Юнисервис Капитал»